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　　公司主營(yíng)回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，主業(yè)突出，主營(yíng)產(chǎn)品市場(chǎng)空間大，未來(lái)3年業(yè)績(jī)將快速增長(zhǎng)。

　　公司的行業(yè)地位突出。公司是國(guó)內(nèi)回轉(zhuǎn)支承行業(yè)龍頭企業(yè)，主要為工程機(jī)械提供配套，2006年市場(chǎng)占有率超過(guò)20%，目前產(chǎn)能為25000套/年，有產(chǎn)能瓶頸。公司擁有體制優(yōu)勢(shì)、技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢(shì)、工藝設(shè)備優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)和管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢(shì)等等。

　　行業(yè)蛋糕“越做越大”。工程機(jī)械行業(yè)“十一五”期間銷售額將比“十五”末增長(zhǎng)106%，達(dá)2500億元，回轉(zhuǎn)支承的市場(chǎng)容量也將成倍放大。另外風(fēng)電行業(yè)、礦產(chǎn)機(jī)械、醫(yī)療設(shè)施等需要精密級(jí)回轉(zhuǎn)支承的高端市場(chǎng)未來(lái)市場(chǎng)容量巨大，機(jī)械產(chǎn)品回轉(zhuǎn)支承的更新替換和出口市場(chǎng)也增長(zhǎng)迅速，給公司提供了發(fā)展空間。

　　公司償債能力較弱，盈利能力強(qiáng)。公司回轉(zhuǎn)支承盈利能力強(qiáng)，較高的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率反映了公司較強(qiáng)的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力。由于公司2003年收購(gòu)資產(chǎn)形成較高的應(yīng)付職工費(fèi)用，短期償債能力較弱，資產(chǎn)負(fù)債率較高，隨著公司IPO其償債能力將得到改善

　　公司募集資金項(xiàng)目解決產(chǎn)能瓶頸。公司募集資金項(xiàng)目為兩個(gè)，其中一個(gè)是擴(kuò)大產(chǎn)能，增加35300套回轉(zhuǎn)支承/年的生產(chǎn)能力，2008年4月投產(chǎn)。另外一個(gè)是形成年產(chǎn)30000萬(wàn)套精密回轉(zhuǎn)支承/年的生產(chǎn)能力，主要定位外資液壓挖掘機(jī)行業(yè)、風(fēng)電行業(yè)、軍工行業(yè)等等，預(yù)計(jì)2008年11月投產(chǎn)。屆時(shí)公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將明顯改善。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。按照不超過(guò)2400萬(wàn)股的增發(fā)計(jì)劃計(jì)算公司未來(lái)股本，我們預(yù)計(jì)公司2007～2009年的每股收益分別為0.46元、0.71元和1.30元。綜合PE、PEG、等相對(duì)估值法估值結(jié)果，我們認(rèn)為公司增發(fā)以后的合理股價(jià)區(qū)間為20.70-23.00元，建議積極申購(gòu)。

　　主要不確定因素。宏觀調(diào)控、原材料價(jià)格變動(dòng)、新的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)入。

　　1.公司簡(jiǎn)介

　　公司前身為2003年7月成立的馬鞍山方圓回轉(zhuǎn)支承有限責(zé)任公司，是國(guó)內(nèi)回轉(zhuǎn)支承行業(yè)龍頭，此外還經(jīng)營(yíng)鍛壓設(shè)備的研發(fā)制造。主要產(chǎn)品-回轉(zhuǎn)支承主要為機(jī)械產(chǎn)品提供配套，進(jìn)行傳力和傳動(dòng)，實(shí)現(xiàn)機(jī)械設(shè)備兩部分之間的相對(duì)轉(zhuǎn)對(duì)，公司目前主要生產(chǎn)8種系列的產(chǎn)品，近年來(lái)發(fā)展較快，經(jīng)營(yíng)規(guī)模迅速擴(kuò)大。

　　公司IPO前后股本結(jié)構(gòu)

　　公司本次IPO計(jì)劃發(fā)行2400萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)格為8.12元/股。本次發(fā)行后，公司總股本增至9400萬(wàn)股，新發(fā)股份占IPO后總股本的25.60%。

　　目前公司第一大股東錢森力為公司實(shí)際控制人，持有公司1964.93萬(wàn)股，占發(fā)行前公司總股本28.07%，發(fā)行后持股比例降至20.90%。

　　另外、余云霓、王亨雷先生作為三位主發(fā)起人之一，與錢森力先生共同持有公司33.2%的股權(quán)，為公司的控股股東。

　　2.工程機(jī)械市場(chǎng)容量巨大

　　工程機(jī)械行業(yè)2005年實(shí)現(xiàn)銷售收入1262.18億元，僅次于美國(guó)和日本，居世界第三，工程機(jī)械主要產(chǎn)品產(chǎn)量達(dá)40萬(wàn)臺(tái)，已超過(guò)日本，位居世界第二。根據(jù)《工程機(jī)械行業(yè)“十一五”規(guī)劃》，到2010年我國(guó)對(duì)工程機(jī)械行業(yè)的總需求量為2500-2700億元，為2005年的206%，市場(chǎng)容量增長(zhǎng)一倍還多。

　　此外，風(fēng)電行業(yè)按照2020年裝機(jī)容量達(dá)3000萬(wàn)KW的規(guī)劃，根據(jù)風(fēng)電機(jī)組的結(jié)構(gòu)(一個(gè)兆瓦級(jí)以上的風(fēng)機(jī)需要4個(gè)精密級(jí)回轉(zhuǎn)支承與之配套)，則2007-2010年風(fēng)電回轉(zhuǎn)支承的市場(chǎng)容量將達(dá)到48500套，折合29億元，年均市場(chǎng)容量在7.25億元左右。而機(jī)械設(shè)備的維修市場(chǎng)也不可小視，截至2004年底，我國(guó)主要工程機(jī)械保有量為180-230萬(wàn)臺(tái)，需要回轉(zhuǎn)支承的工程機(jī)械保有量在39.6-43.2萬(wàn)臺(tái)，按每年10%的更換率，則每年需要回轉(zhuǎn)支承3.96萬(wàn)套-4.32萬(wàn)套。

　　近年來(lái)工程機(jī)械零部件出口形式良好，呈現(xiàn)進(jìn)口減少，出口增加的態(tài)勢(shì)，2005年工程機(jī)械零部件產(chǎn)品進(jìn)出口總額為22.46億美元，其中進(jìn)口額為10.36億美元，同比下降14.1%，出口額為12.1億美元，同比增長(zhǎng)33.1%。由于我國(guó)回轉(zhuǎn)支承具有較高的性價(jià)比，吸引力不少國(guó)際工程機(jī)械生產(chǎn)廠商來(lái)華考察，為我國(guó)回轉(zhuǎn)支承的發(fā)展提供了較大的發(fā)展機(jī)會(huì)。

　　3.公司面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局較好

　　目前我國(guó)回轉(zhuǎn)支承的主要生產(chǎn)企業(yè)有50多家。其中與公司直接形成競(jìng)爭(zhēng)的是徐州羅特艾德，德國(guó)羅特艾德公司和徐工集團(tuán)分別持有該公司60%、40%的股權(quán)，該公司回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品主要供應(yīng)出口，2006年產(chǎn)能為3000萬(wàn)套。國(guó)內(nèi)其余的回轉(zhuǎn)支承制造企業(yè)規(guī)模較小，大都在8000套/年以下，對(duì)公司不構(gòu)成明顯競(jìng)爭(zhēng)。另外與外商合資的企業(yè)雖然技術(shù)先進(jìn)，但其回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品主要供應(yīng)外方或外資企業(yè)提供配套。

　　目前我國(guó)回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品主要為工程機(jī)械行業(yè)提供配套，在風(fēng)力發(fā)電等新領(lǐng)域的應(yīng)用呈現(xiàn)快速發(fā)展的勢(shì)頭。

　　4.公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯

　　公司雖然成立時(shí)間不長(zhǎng)，但在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中求發(fā)展，逐漸形成了自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

　　公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在：

　　(1)體制優(yōu)勢(shì)，公司為民營(yíng)企業(yè)，自然人控股的股本結(jié)構(gòu)使得民營(yíng)企業(yè)具備了較強(qiáng)的成本控制能力和敏捷的市場(chǎng)反應(yīng)能力和快速響應(yīng)的決策機(jī)制。

　　(2)技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢(shì)，公司成立以來(lái)，跟蹤研究回轉(zhuǎn)支承行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)，先后開發(fā)了雙列球式、雙回轉(zhuǎn)式、腰鼓式、哈夫式等結(jié)構(gòu)的回轉(zhuǎn)支承，其中哈夫式回轉(zhuǎn)支承2005年獲得國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局“實(shí)用新型專利”;“300套/年大型回轉(zhuǎn)支承”項(xiàng)目被列入國(guó)家火炬計(jì)劃。

　　(3)工藝、設(shè)備優(yōu)勢(shì)，公司擁有3條數(shù)控生產(chǎn)線和多臺(tái)具備國(guó)內(nèi)一流水平的精加工設(shè)備，產(chǎn)品承載能力比普通生產(chǎn)線生產(chǎn)的同樣產(chǎn)品提高了20%。

　　(4)管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢(shì)，公司管理團(tuán)隊(duì)從事回轉(zhuǎn)支承行業(yè)多年，形成了自身的管理理念，建立了一支工作務(wù)實(shí)、協(xié)作敬業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)，2003-2005年公司連續(xù)獲得中國(guó)質(zhì)量協(xié)會(huì)頒發(fā)的“質(zhì)量效益型先進(jìn)企業(yè)”稱號(hào)。

　　不可否認(rèn)的是，公司仍然面臨一些需要解決和改善的問(wèn)題(1)原料供應(yīng)商較集中，公司生產(chǎn)所需的主要原材料為環(huán)形鋼坯，2006年占到生產(chǎn)成本的66.96%，而且主要采用馬鞍山鋼鐵公司制造的環(huán)形鋼坯，對(duì)其存在一定的依賴性。

　　(2)國(guó)際市場(chǎng)開拓力度不足，由于公司產(chǎn)能瓶頸問(wèn)題，公司國(guó)際市場(chǎng)業(yè)務(wù)開拓力度不足，2006年出口收入占比只有1.96%，這對(duì)公司的品牌建設(shè)和提升產(chǎn)品檔次都不利。

　　5.公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

　　公司的償債能力與其他類似業(yè)務(wù)的已上市軸承類公司相比偏高，主要因?yàn)榻陙?lái)發(fā)展速度快，公司不斷投資擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模借貸規(guī)模加大，隨著公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的大幅提高和IPO募集資金的到位，其償債能力將會(huì)改善。

　　公司的運(yùn)營(yíng)能力指標(biāo)-應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存活周轉(zhuǎn)率2006年相比2005年都在上升，這是由于公司在收入快速增長(zhǎng)的同時(shí)，注重銷售回款，能夠快速反應(yīng)，縮短了銷售回款的信用期，增強(qiáng)了資金的使用效率。存活周轉(zhuǎn)率的提高是因?yàn)楣静捎靡凿N定產(chǎn)的方式組織生產(chǎn)，產(chǎn)銷率高達(dá)96%以上。

　　公司的毛利率水平比一般的工程機(jī)械整機(jī)企業(yè)都要高，主要是因?yàn)榛剞D(zhuǎn)支承行業(yè)相對(duì)較高的市場(chǎng)集中度和行業(yè)景氣度形成的。2004-2006年公司的綜合毛利率指標(biāo)分別為40.67%、36.00%、35.50%，呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。主要因?yàn)榄h(huán)形鋼坯2004年價(jià)格大幅上漲，且回轉(zhuǎn)支承中低端產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)加劇。隨著原材料價(jià)格的企穩(wěn)，公司產(chǎn)品價(jià)格供不應(yīng)求，其較強(qiáng)的市場(chǎng)談判能力將會(huì)使得產(chǎn)品價(jià)格有一定提升，毛利率水平將趨于穩(wěn)定。2008年隨著公司募集資金項(xiàng)目之一-精密級(jí)回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品的投產(chǎn)，公司的盈利能力將會(huì)進(jìn)一步提高。

　　6.公司的募集資金項(xiàng)目

　　本次公司的募集資金項(xiàng)目為兩項(xiàng)：

　　(1)60300套/年回轉(zhuǎn)支承數(shù)控化擴(kuò)建改造項(xiàng)目，預(yù)計(jì)2008年4月投產(chǎn)，屆時(shí)公司的回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品產(chǎn)能將由2006年的25000套/年提高到60300套/年，新增年銷售收入21180萬(wàn)元，投資利潤(rùn)率54.98%。根據(jù)對(duì)未來(lái)工程機(jī)械行業(yè)的情景分析，未來(lái)3年回轉(zhuǎn)支承的市場(chǎng)需求仍然非常旺盛，公司擴(kuò)產(chǎn)后的產(chǎn)能仍不能滿足市場(chǎng)需求。

　　(2)精密級(jí)回轉(zhuǎn)支承生產(chǎn)線項(xiàng)目。公司瞄準(zhǔn)回轉(zhuǎn)支承的高端市場(chǎng)，準(zhǔn)備為外資的液壓挖掘機(jī)、風(fēng)電、軍工產(chǎn)品、醫(yī)療企業(yè)等行業(yè)提供精密級(jí)回轉(zhuǎn)支承產(chǎn)品，該產(chǎn)品毛利率預(yù)計(jì)可達(dá)到40%左右，2008年11月預(yù)計(jì)會(huì)投產(chǎn)。預(yù)計(jì)完全達(dá)產(chǎn)后可增加銷售收入21000萬(wàn)元，投資利潤(rùn)率達(dá)38.38%。

　　7.盈利預(yù)測(cè)

　　我們按照工程機(jī)械行業(yè)細(xì)分產(chǎn)品未來(lái)5年的銷量增長(zhǎng)情況以及公司在這些細(xì)分產(chǎn)品的回轉(zhuǎn)支承的配套占有率來(lái)估計(jì)公司回轉(zhuǎn)支承的銷量。假定08年兩稅合并后公司的所得稅率為25%，2009年后為17%(公司目前正在爭(zhēng)取高新技術(shù)企業(yè)，按照15%的標(biāo)準(zhǔn)征收所得率)。

　　8.投資建議

　　公司作為細(xì)分行業(yè)的龍頭，分享了工程機(jī)械行業(yè)的行業(yè)景氣度，突出的主業(yè)和未來(lái)幾年回轉(zhuǎn)支承旺盛的市場(chǎng)需求，以及公司定位高端回轉(zhuǎn)支承的市場(chǎng)發(fā)展戰(zhàn)略都保證了公司未來(lái)幾年將會(huì)呈現(xiàn)較好的成長(zhǎng)性。

　　根據(jù)相對(duì)市盈率法，2007年上半年上市的機(jī)械行業(yè)優(yōu)質(zhì)企業(yè)-山河智能、威海廣泰、天馬股份的動(dòng)態(tài)市盈率在45-50倍左右，公司的基本面在機(jī)械行業(yè)中屬于優(yōu)良，成長(zhǎng)性突出，如果按照45-50倍的P/E估值，則合理價(jià)格為20.70-23.00元之間。

　　根據(jù)市凈率法，2006年類上市公司市經(jīng)率均值為4.58倍，而2007年上半年上市的3家機(jī)械行業(yè)企業(yè)-山河智能、威海廣泰、天馬股份的動(dòng)態(tài)市凈率分別為22.36倍、9.39倍和7.92倍。根據(jù)公司發(fā)行后公司每股凈資產(chǎn)為3.29元的預(yù)測(cè)，我們給予公司6-7倍的市凈率估值，則公司的合理價(jià)位應(yīng)在19.74-23.03元之間。

　　綜合兩種估值方法，我們認(rèn)為公司的合理價(jià)位為20.70-23.00元，建議積極申購(gòu)。

　　9.風(fēng)險(xiǎn)提示

　　(1)宏觀調(diào)控，公司主要為工程機(jī)械企業(yè)提供配套，宏觀調(diào)控將會(huì)使得工程機(jī)械行業(yè)市場(chǎng)景氣度下降，從而影響公司的銷售。

　　(2)原材料價(jià)格變動(dòng)，公司的主要原材料為環(huán)形鋼坯，2004年鋼材價(jià)格的快速上漲給公司經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了很大壓力。今后幾年鋼材等原材料價(jià)格的變化將會(huì)直接影響公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

　　(3)回轉(zhuǎn)支承行業(yè)毛利率高，市場(chǎng)空間大，可能會(huì)吸引新的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)入，與公司爭(zhēng)取市場(chǎng)。