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　　投資要點(diǎn)：

　　1、2021年銷量從狂飆到回歸理性，龍頭估值進(jìn)入“洼地”；

　　2、業(yè)內(nèi)預(yù)測(cè)行業(yè)面臨雙位數(shù)同比降幅，拐點(diǎn)或Q2出現(xiàn)；

　　3、房地產(chǎn)市場(chǎng)以及基建投資進(jìn)度成明年最大變量；

　　4、龍頭份額提升，“海外出口+電動(dòng)化”弱化周期波動(dòng)。

　　增速前高后低，銷量外熱內(nèi)冷，成為2021年工程機(jī)械的關(guān)鍵詞。行業(yè)經(jīng)歷了連續(xù)5年的正增長(zhǎng)后，2021年挖掘機(jī)、裝載機(jī)等工程機(jī)械國(guó)內(nèi)銷量前高后低，已經(jīng)連續(xù)8個(gè)月銷量下滑，行業(yè)呈現(xiàn)周期下行趨勢(shì)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局從增量市場(chǎng)轉(zhuǎn)向存量市場(chǎng)。

　　財(cái)聯(lián)社記者從業(yè)內(nèi)專家和部分機(jī)械公司反饋信息看，2022年工程機(jī)械銷量或?qū)⒚媾R15%至20%的同比降幅?？紤]到2022年一季度經(jīng)濟(jì)下行壓力加大和專項(xiàng)債額度提前下達(dá)，基建正在成為本輪穩(wěn)增長(zhǎng)的主要抓手。隨著明年新增專項(xiàng)債額度的提前下達(dá)以及財(cái)政支出的加速，基建投資增速有望步入企穩(wěn)回升的階段，而工程機(jī)械公司估值也已經(jīng)下探到歷史底部區(qū)域，明年存在修復(fù)彈性。

　　2021年景氣度回落，估值進(jìn)入低位區(qū)域

　　“明年海外出口和電動(dòng)化是增量看點(diǎn)。但整體來(lái)看，由于國(guó)內(nèi)銷量面臨下行壓力，參照行業(yè)過(guò)往經(jīng)驗(yàn)，周期下行會(huì)持續(xù)一定時(shí)間，但預(yù)計(jì)這一輪周期下行幅度和持續(xù)時(shí)間將會(huì)收窄”，廣西一家工程機(jī)械公司內(nèi)部人士對(duì)財(cái)聯(lián)社記者表示。

　　工程機(jī)械板塊是機(jī)械第一大市值板塊，屬于典型的投資驅(qū)動(dòng)品種，千億市值公司有兩家，分別為恒立液壓(601100.SH)和三一重工(600031.SH)。行業(yè)主要細(xì)分類別分為土方機(jī)械、起重機(jī)、混凝土機(jī)械、路面機(jī)械、高空作業(yè)機(jī)械等。代表性工程機(jī)械產(chǎn)品分別是挖掘機(jī)、裝載機(jī)、起重機(jī)等。

　　該行業(yè)經(jīng)歷連續(xù)2019-2020年連續(xù)兩年高增長(zhǎng)后，增速出現(xiàn)回調(diào)。2020年全行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7751億元(同比增16%)。自2021年3月起，由于基建和房地產(chǎn)投資累計(jì)同比增速持續(xù)下降，工程機(jī)械需求減少，全年增速前高后低。中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)計(jì)2021年工程機(jī)械營(yíng)業(yè)收入超8000億，這一預(yù)估值略高于2020年。

　　挖機(jī)銷量是工程機(jī)械景氣度的“晴雨表”。據(jù)中國(guó)工程機(jī)械協(xié)會(huì)最新披露的主要挖機(jī)制造企業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，今年1-11月份，共銷售挖掘機(jī)318746臺(tái)，同比增長(zhǎng)7.66%，增速低于全年10%增長(zhǎng)預(yù)期。選取的工程機(jī)械板塊13家樣本公司，2021年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2888億元，同比增26%，歸母凈利潤(rùn)同比增11.3%。板塊整體毛利率22.5%，同比降3.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　(數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)工程機(jī)械協(xié)會(huì)數(shù)據(jù) 1-10月份各分類產(chǎn)品銷售情況)

　　從全年走勢(shì)看，按照券商行業(yè)指數(shù)分類，工程機(jī)械指數(shù)從年內(nèi)高點(diǎn)(2月18日)1741點(diǎn)跌至12月20日的1178點(diǎn)，跌幅為32.3%。板塊內(nèi)公司股價(jià)都出現(xiàn)不同程度下跌，尤其是龍頭公司估值已接近兩年內(nèi)“洼地”區(qū)域。統(tǒng)計(jì)顯示，工程機(jī)械板塊最新市盈率約為11倍，近1年平均市盈率約為14倍，年內(nèi)最高值為21倍，最低值為10倍。

　　對(duì)此，一位專注機(jī)械行業(yè)的私募經(jīng)理對(duì)財(cái)聯(lián)社記者分析稱，工程機(jī)械龍頭公司經(jīng)歷過(guò)多次周期考驗(yàn)，本輪周期波動(dòng)比以往周期會(huì)更短，從估值角度看，目前龍頭公司已進(jìn)入合理區(qū)間。但從機(jī)構(gòu)配置思路看，機(jī)械行業(yè)其他賽道比如鋰電、光伏、半導(dǎo)體設(shè)備等增長(zhǎng)空間和確定性更高，而工程機(jī)械板塊周期下行態(tài)勢(shì)并沒(méi)結(jié)束，目前處于低配觀望狀態(tài)。

　　統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)亦印證上述看法，2021年Q3，主動(dòng)股基持倉(cāng)集中在半導(dǎo)體設(shè)備、光伏設(shè)備、鋰電設(shè)備、工控自動(dòng)化，其中半導(dǎo)體、光伏板塊進(jìn)入前20的各有四家公司。持倉(cāng)市值前三家公司分別是北方華創(chuàng)、先導(dǎo)智能、匯川技術(shù)。

　　2022年或面臨雙位數(shù)降幅，拐點(diǎn)有望Q2出現(xiàn)

　　股價(jià)往往提前反映預(yù)期。對(duì)于明年市場(chǎng)預(yù)判，湖南某機(jī)械公司相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)財(cái)聯(lián)社記者表示，今年公司Q4銷售情況預(yù)計(jì)與Q3季度差不多，由于今年Q1基數(shù)較高，預(yù)計(jì)明年同期增速仍會(huì)維持較低水平，但之后增速有望提升，全年增速會(huì)是前低后高的趨勢(shì)。明年各系產(chǎn)品線增速不會(huì)有太大變動(dòng)，挖機(jī)壓力相對(duì)大一些。

　　一家業(yè)內(nèi)排名靠前的工程機(jī)械公司內(nèi)部人士持類似觀點(diǎn)，對(duì)于2022年行業(yè)判斷整體還是偏謹(jǐn)慎，工程機(jī)械銷量整體預(yù)判同比下滑20%，混凝土機(jī)械明年使用量(開工指數(shù))可能同比降5%，傳導(dǎo)到泵車需求大概同比降30%。起重機(jī)整體同比會(huì)有下降，但幅度不會(huì)太大，大噸位起重機(jī)可能保持正增長(zhǎng)，攪拌車會(huì)相對(duì)穩(wěn)定。

　　記者注意到，多位業(yè)內(nèi)專家在日前舉辦的2021中國(guó)工程機(jī)械營(yíng)銷&后市場(chǎng)大會(huì)展望了明年行情。柳工相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，行業(yè)趨勢(shì)2022年向下，但會(huì)是平緩的下。裝載機(jī)和挖掘機(jī)還不一樣，裝載機(jī)的下滑應(yīng)該更平穩(wěn)，現(xiàn)在10萬(wàn)臺(tái)是十年前20萬(wàn)臺(tái)銷量的一半，所以即便下滑也就在5%左右。但是挖掘機(jī)不一樣，現(xiàn)在28萬(wàn)臺(tái)左右的銷量，而十年前才16萬(wàn)臺(tái)左右，增幅是將近70%，所以它如果要下滑，實(shí)際下滑的幅度肯定會(huì)比裝載機(jī)要多一些，百分之十幾至二十。

　　日立建機(jī)(上海)相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，行業(yè)發(fā)展已經(jīng)完全到了存量市場(chǎng)，新的增長(zhǎng)點(diǎn)還是非常少，存量市場(chǎng)最主要的因素是工程資金鏈的問(wèn)題，現(xiàn)在并不是沒(méi)有工程，而是要接工程必須要墊資，所以資金鏈不改善的話明年市場(chǎng)會(huì)下降非常厲害。如果是方針政策能夠配套落地的話，2022年跟今年同比下降15%-20%，如果資金繼續(xù)不到位的話，則很難精確預(yù)測(cè)。

　　安信證券最新行業(yè)策略指出，對(duì)2022年工程機(jī)械整體判斷是短期需求承壓，預(yù)計(jì)全年增速為負(fù)，Q2有望迎來(lái)拐點(diǎn)。以挖機(jī)為例，在高基數(shù)背景下，全年增速預(yù)計(jì)為負(fù)，但從分季度增速來(lái)看，降幅逐步收窄。22年Q1-Q4增速預(yù)計(jì)分別為-16%、1%、5%、27%，拐點(diǎn)有望出現(xiàn)在Q2。

　　房地產(chǎn)、基建投資力度成明年最大變量

　　工程機(jī)械需求主要來(lái)源于國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)開發(fā)的資本開支，行業(yè)環(huán)境變化是影響行業(yè)銷量的最大因素。能否增強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)拿地意愿，促進(jìn)房地產(chǎn)新開工面積增長(zhǎng)，增加資金潤(rùn)滑劑對(duì)循環(huán)鏈條的疏通，從而帶動(dòng)工程機(jī)械存量和增量市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)工程機(jī)械連續(xù)幾年高速增長(zhǎng)之后的“軟著陸”，將是2022年工程機(jī)械發(fā)展的最大懸念之一。

　　“房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)計(jì)明年仍不太樂(lè)觀，主要看基建投資力度能否起到托底作用”，廣西一家工程機(jī)械公司內(nèi)部人士對(duì)財(cái)聯(lián)社記者表示。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截止11月底，今年前11月新增專項(xiàng)債合計(jì)發(fā)行3.48萬(wàn)億元，完成全年進(jìn)度的九成，較9月底的六成進(jìn)度增幅顯著，同時(shí)，近期多地正密集申報(bào)2022年的專項(xiàng)債項(xiàng)目。12月8日至10日舉行的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議更是強(qiáng)調(diào)，“要適度超前進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”。

　　“該政策對(duì)于公司和行業(yè)是利好消息，但具體體現(xiàn)在消費(fèi)端的數(shù)據(jù)會(huì)有一定的延遲，利好的程度主要看到位的資金和對(duì)市場(chǎng)的刺激力度。”湖南一家工程機(jī)械公司相關(guān)人士對(duì)財(cái)聯(lián)社記者表示。

　　另有業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者分析稱，房地產(chǎn)市場(chǎng)仍然向下，需要基建承接，且趨勢(shì)會(huì)持續(xù)。年底降準(zhǔn)給明年指示方向，都是積極信號(hào)，但肯定很難再出現(xiàn)疫情后百分之十幾的增速。工程機(jī)械中今年塔機(jī)、混凝土壓力很大，未來(lái)幾個(gè)月修復(fù)概率很大。從工程機(jī)械微觀來(lái)看，開機(jī)小時(shí)數(shù)，訂單都逐漸溫和好轉(zhuǎn)。

　　數(shù)據(jù)顯示，2021全年固定資產(chǎn)投資累計(jì)增速呈前高后低態(tài)勢(shì)，基建投資由2月的35%下滑至10月的0.72%，房地產(chǎn)投資由2月的38%下滑至10月份的7.2%。中信建投機(jī)械研究員分析認(rèn)為，2021年整體釋放的地方政府專項(xiàng)債規(guī)模較高，但是主要集中于下半年釋放，未明顯拉動(dòng)年內(nèi)基建工程。

　　該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，隨著專項(xiàng)債資金傳遞到工程端，2022年基建有望迎來(lái)一波復(fù)蘇。在節(jié)能、環(huán)保壓力下，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，2022年或進(jìn)一步加強(qiáng)逆周期經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)政策，利好基建發(fā)展。從工程機(jī)械銷量來(lái)看，2021年上半年基數(shù)較高，2022年上半年數(shù)據(jù)大概率負(fù)增長(zhǎng)，但是在基建的拉動(dòng)下，下半年或有望迎來(lái)同比的拐點(diǎn)。

　　周期弱化，“海外出口+電動(dòng)化”仍是增量看點(diǎn)

　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)周期性進(jìn)入緩增階段，多家企業(yè)調(diào)整戰(zhàn)略紛紛搶灘海外市場(chǎng)。今年上半年，三一重工國(guó)際銷售收入達(dá)124.44億元，同比增長(zhǎng)94.69%；中聯(lián)重科境外收入達(dá)27.68億元，同比增長(zhǎng)52.28%；柳工前三季度海外市場(chǎng)銷售收入同比增長(zhǎng)60%，銷量同比增長(zhǎng)70%，部分區(qū)域銷量達(dá)到歷史最高水平。

　　一方面，在疫情影響下，國(guó)外制造業(yè)大多出現(xiàn)產(chǎn)能跟不上的情況，海外市場(chǎng)需求的激增顯著提升了國(guó)內(nèi)各大工程機(jī)械企業(yè)在海外市場(chǎng)的占有率，同時(shí)，隨著海外經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，各個(gè)國(guó)家對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的不斷加大，拉動(dòng)國(guó)際市場(chǎng)的挖掘機(jī)需求。

　　2021年1-11月挖機(jī)出口累計(jì)銷量達(dá)到5.98萬(wàn)臺(tái)，累計(jì)同比達(dá)到95.91%。機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，2022年隨著海外經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，海外需求量可能會(huì)有所下降，但整體不會(huì)有太大影響，出口依然可維持高增長(zhǎng)趨勢(shì)，對(duì)行業(yè)下行周期起到一定的對(duì)沖作用。湖南一家頭部公司亦對(duì)記者表示，“預(yù)計(jì)2022年工程機(jī)械行業(yè)整體會(huì)略有下滑，但出口還會(huì)保持大幅增長(zhǎng)，會(huì)抵沖一部分國(guó)內(nèi)市場(chǎng)下滑的壓力，情況好的話會(huì)維持持平狀態(tài)”。

　　根據(jù)Yellow Table 2021全球工程機(jī)械企業(yè)排名數(shù)據(jù)，前十強(qiáng)企業(yè)中，美國(guó)卡特彼勒和日本小松占據(jù)榜單的前兩名，中國(guó)企業(yè)徐工、三一重工和中聯(lián)重科聯(lián)手進(jìn)入榜單前五，位列第三、第四、第五，三家企業(yè)較2020年排名分別提升1名、1名、5名，三家企業(yè)市場(chǎng)份額從2020年的14.0%增加到今年的21.3%，提升7.3pct，且與前兩名市占率差距逐步減小。

　　在與工程機(jī)械多家企業(yè)交流中，除了海外出口是2022年“加分項(xiàng)”外，電動(dòng)化成為眾多公司眼中的下一個(gè)風(fēng)口。目前徐工、三一、中聯(lián)等都已發(fā)布多款電動(dòng)化產(chǎn)品，加碼電動(dòng)化布局。

　　中聯(lián)重科相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)財(cái)聯(lián)社記者表示，到2025年，公司將實(shí)現(xiàn)新能源產(chǎn)品全系列化，產(chǎn)品能耗比2020年降低20%。十四五期間，電動(dòng)化產(chǎn)品占比會(huì)逐年提高。業(yè)內(nèi)人士預(yù)測(cè)，到2025年，電動(dòng)工程機(jī)械的滲透率將達(dá)到25%。