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　　今年以來，持續(xù)的流動性過剩導致了資本市場迅速膨脹，資產(chǎn)價格處于高位震蕩狀態(tài)，并且，虛擬經(jīng)濟開始“回灌”實體經(jīng)濟。在當前經(jīng)濟運行中，以下兩個問題值得關注：

　　首先，銀行資金活期化和基于結(jié)匯的被動貨幣發(fā)行相疊加，流動性過剩矛盾更加突出。

　　在我國的市場化改革過程中，教育、衛(wèi)生醫(yī)療和住房改革都是貨幣化和市場化導向的。由于對今后生活預期的不確定性因素增加，人們往往傾向于把增加的收入存入銀行，這樣，即使央行發(fā)行再多的貨幣，這些資金也會馬上回到銀行系統(tǒng)轉(zhuǎn)為定期儲蓄沉淀起來，因此，盡管我國貨幣存量一直比較大，其流動性過剩問題卻并不十分突出。

　　但是，在當前資本品價格迅速攀升的情況下，這種貨幣大量沉淀的狀況發(fā)生了轉(zhuǎn)變。由于實際利率較低，大量長期處于休眠狀態(tài)的儲蓄資金開始活躍起來，并不斷離開金融系統(tǒng)進入資本市場。今年前4個月人民幣各項存款增加2.3萬億元，同比少增737億元。其中，4月當月人民幣各項存款同比少增133億元。城鄉(xiāng)居民儲蓄存款減少1674億元，同比多減2280億元，而去年同期的數(shù)據(jù)則是增加606億元。存款增速延續(xù)了去年10月以來持續(xù)放緩的態(tài)勢，股市分流資金的效果十分明顯。銀行資金的活期化與基于結(jié)匯的被動貨幣發(fā)行相疊加，流動性過剩矛盾更加突出。

　　其次，資本市場泡沫風險加大，虛擬經(jīng)濟波動將會對實體經(jīng)濟產(chǎn)生不良影響。

　　最近幾年，過度充裕的流動性迅速推動了國內(nèi)資產(chǎn)價格的飆升。滬深股市在不到兩年的時間里已經(jīng)上漲近三倍。特別是近四個月以來，在令人炫目的賺錢效應下，股市投資已經(jīng)產(chǎn)生“羊群效應”，日均開戶人數(shù)不斷刷新幾十萬戶的記錄，股指一路飆升。從最近股市連續(xù)高位震蕩的情況來看，泡沫風險正在加大;從房地產(chǎn)市場的情況來看，今年以來，房地產(chǎn)價格在去年較高的基數(shù)上依然維持著較快的增長速度。4月份，全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲5.4%，其中北京新房價格上漲了10.7%，部分大中城市房價繼續(xù)大幅攀升。

　　在流動性過剩持續(xù)維持的情況下，資本市場的迅速膨脹，直接或間接拉動了實體經(jīng)濟的增長。從投資來看，國內(nèi)外資金對房地產(chǎn)市場的炒作大大拓展了房地產(chǎn)投資的利潤空間，大量的社會資金追逐房地產(chǎn)投資，房地產(chǎn)投資成為持續(xù)推動固定資產(chǎn)投資高速增長的主要推動力量。一季度，房地產(chǎn)開發(fā)完成投資3543.78億元，同比增長26.9%，比去年同期加快了6.7個百分點，高于同期城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速1.6個百分點。同時，隨著股票市場的火暴，企業(yè)直接融資數(shù)量大幅度增加。前4個月，固定資產(chǎn)投資自籌資金增長26.4%，這也有力地支撐了投資的快速增長。同時，資本價格迅速攀升所帶來的“財富效應”也拉動了消費的快速增長。

　　當前，日本央行和歐洲央行正在進入加息周期，美聯(lián)儲雖然繼續(xù)維持利率不變，但是正在關注通脹問題。在全球加息的大背景下，國際游資的動向更加微妙，在當前股票市場高位振蕩的形勢下，已經(jīng)出現(xiàn)“熱錢”擇機退出的跡象。在這種格局下，匯率政策操作尤為重要。一旦人民幣大幅升值將導致外資獲利出局，資本市場的回落對實體經(jīng)濟運行的不良影響將十分明顯：第一，資本市場價格下跌將導致企業(yè)直接融資和房地產(chǎn)投資迅速下降，進而拖累投資;第二，財富效應消失，拖累消費;第三，本幣升值會削弱本國產(chǎn)品的出口競爭力，大量的產(chǎn)能釋放不出去，將導致國內(nèi)市場嚴重的供大于求。

　　面對當前宏觀經(jīng)濟的復雜局面，筆者認為，我們的相關政策應從以下三個方面入手：

　　一、形成穩(wěn)定的加息預期，控制資產(chǎn)價格增長速度，促進資本市場可持續(xù)發(fā)展。

　　在物價水平和資本品價格較低的時候，熱錢入境的獲利空間主要是升值利潤和并不確定的資本品投資收益，因此，央行刻意保持低于美國3%左右的利率差是有道理的。但是，在持續(xù)的人民幣升值預期下，低利率環(huán)境恰恰有利于資本泡沫的膨脹。在這種情況下，境外資金看重的是資本市場的高額回報率，利差套利顯得微不足道，因此，央行應果斷拋棄加息顧慮，在關注通貨膨脹率的同時，更加關注資產(chǎn)價格的上漲速度。針對當前利率仍然偏低的情況，要持續(xù)提高利率水平，形成穩(wěn)定的緊縮性政策預期，抑制貨幣需求。

　　二、利用社會資金充裕的有利時機，通過發(fā)行特別國債和企業(yè)債券，加大對民生領域的投資力度，進一步擴大對外投資規(guī)模。同時，加速股市擴容速度，加大對戰(zhàn)略性行業(yè)直接融資的政策支持。

　　在當前的形勢下，對虛擬經(jīng)濟的調(diào)控和對實體經(jīng)濟的調(diào)控必須緊密地結(jié)合在一起，與之相對應，財政政策和貨幣政策必須密切配合。應充分發(fā)揮財政政策的主動性和靈活性，利用利率較低、資金寬裕的有利時機，通過發(fā)行特別國債、企業(yè)債券和專項基金等方式，合理引導和改變資金流向，加大對義務教育、社會保障、環(huán)境生態(tài)和基礎公共設施等民生領域的投資力度，重點促進和諧社會建設和消費主導型社會建設，同時，加大對境外能源、資源領域的投資力度，主動把手中的外匯儲備花出去。此外，為了有效消化和稀釋流動性，近期還應加快股市擴容速度，制定產(chǎn)業(yè)差別化的上市融資和再融資政策，重點支持包括汽車、通用裝備、大型專業(yè)技術裝備、船舶、精細化工等部門產(chǎn)業(yè)升級。

　　三、加強對國際資本流動的監(jiān)管力度，防范資金大入大出。

　　目前央行應高度關注資本品價格的增長速度和節(jié)奏，以及外資出入可能會對我國資本市場造成的沖擊，防止重蹈90年代初期美國和日本的覆轍(虛擬經(jīng)濟先于實體經(jīng)濟出現(xiàn)問題，信貸收縮并直接導致經(jīng)濟衰退)。掌握好金融改革的順序和金融開放的速度，加強對國際游資出入境的監(jiān)管力度，提前采取必要的金融安全防范措施，高度警惕國際資本異動對房地產(chǎn)市場和股票市場的沖擊。

　　目前，“流動性過?！焙汀疤摂M經(jīng)濟波動可能對實體經(jīng)濟產(chǎn)生的不良影響”是我國當前經(jīng)濟運行中的兩個突出問題。

　　面對當前宏觀經(jīng)濟的復雜局面，作者認為，我們的相關政策應從如下三個方面入手：首先是形成穩(wěn)定的加息預期，控制資產(chǎn)價格增長速度;其次是加大對民生領域的投資力度，促進國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級，進一步擴大對外投資規(guī)模;第三是加強對國際資本流動的監(jiān)管力度，防范資金大入大出。